并购下滑,并购基金如何转型?结合自身优势,把重点放在价值创造、协同上

2018-02-11 09:21 · 创客猫


随着政策趋严,并购基金将如何转型?在PE投资泡沫化阶段如何靠开拓并购投资这种新领域,来为股权投资打出一片新天地?并购基金如何促使存量资产得融合和盘活,多元化资产管理集团如何打造,跨境并购前景如何?

2月2日,在由融资中国主办的2018第七届融资中国资本年上,申万宏源证券并购融资部总经理洪涛、 一村资本董事长汤维清、中钰资本董管理合伙人金涛、晨晖资本张磊、同系资本创始合人朱鷖佳进行了一场关于“并购下滑,并购基金策略如何转型”的主题探讨,对话由汉能投资集团董事总经理赵兰洋主持。创客猫受邀作为合作媒体到场进行图文直播及报道。(点击进入图文直播现场)

并购1.jpg

在洪涛看来,2013至2016年中的这一轮并购,以属于财务型或投资套利型并购为主。套利型并购对于市场的影响远大于协同效应,长期以来并购金融的行为模式,应该是一种IPO模式,在这模式下被关注的应当是套利空间,而不是行业整合和协同效应。

汤维清也表示,投资人看好并购市场并不单纯出于阶段性的估值差导致的收益机会,更看好的是中国经济从传统产业朝更高层面过程中所隐含的巨大机会。

在张磊看来,自身要把自己的管理结构建立起来,要具备相关的人才。同时资本方也要多配合,做到两点:一个是在尽调过程中间帮助他寻找优秀的资产,另一个是在消费过程中,最后的利益分配。

朱鷖佳认为,未来并购的趋势不会减少。至少从工业领域来说,制造业的升级、智能制造的各级,人工智能化和数据化要改变所有的传统工业体系,这里面并购的机会很大,很多的工业已经到了很成熟的规模,这里面出现相互的重组,进行规模化、效率提升、新的技术提升,这才是真正产生价值的地方,这个需求绝对不会少。

以下为圆桌对话实录精编:(经创客猫整理,有删减)

未来并购比IPO更有价值

赵兰洋:下面请嘉宾结合自己的业务实践跟大家来分享一下,他们对并购投资的经验,对并购投资的观点以及未来做并购投资的建议。

洪涛:并购市场从2013年开始爆发,持续到2016年上半年,这算是一轮,2016年的下半年到2017年这一轮实际上是并购的一个低潮,这一轮受了很多因素影响,我认为主要是涉及到套利型并购,套利型并购对于市场的影响要远远大于协同效应,导致长期以来并购的金融行为模式,应该是一种IPO模式,在这个模式下面大家更关注的是套利空间,而不是行业整合和协同效应。随着并购市场和资本市场有一个深刻的善变,是深刻的和痛苦的善变,在这个善变的过程中,并购和IPO应该是重新定位。因为长期以来,核心的因素是中国二级市场和一级市场的价差过高,与美国资本市场存在很大的差异,导致在一二级市场差异过大的时候,所有PE机构包括投行,因为投行也是随着资本市场起舞的,追逐套利空间的模式,对这个关注度远远高于对于协同效应的分析。因为套利空间是十倍、数十倍的协同效应,大家赚的都是快钱。所以从2013年启动到2016年结束的这一轮并购,我认为还是属于财务型并购或者投机套利型并购为主。

我们发现每一轮并购市场的变化周期都是随着监管政策的不管变化、收紧,尤其对于借壳上市或者类借壳上市的收紧而产生很大的变化,早在2011年中国证监会推出了借壳上市比照于IPO。到了2013年底,借壳上市等同于IPO,2016年征求意见到实施的借壳新政,命名为重组上市,对于借壳上市应该是推出了一个更严厉的政策,包括在证监会网站同步颁布的指导政策。这样导致的借壳和类借壳,2016年上半年5月5号以新闻发布会的形式,对于中概股违规,导致的市场趋冷,加上IPO在2016年下半年尤其2017年全年加速。所以说并购市场成为一个结构性的演变,IPO加速导致的并购标瞬间减少,由于壳公司以及IPO导致的借壳资产瞬间消失。IPO加速并不是IPO市场一成不变的,我们发现IPO市场加速最终会传导到对于二级市场以及中小公司的重新估值进行结构调整。我个人一个判断,随著IPO持续加速以及结合去年四五月份颁布的减值新政,去年2月17号再融资新政等等相关的综合因素导致,IPO这个节奏有所减缓,上会节奏没有减缓。

今年发现很重要的表现,IPO的加速大幅度提升,导致原本我们预测IPO加速所导致的并购减缓,未来应该是随着二级市场,由于中小创公司估值的回归,IPO和并购应该是未来有一个拐点再平衡,再平衡原本认为需要两三年时间,导致拐点由于箭杆政策的原因可能提前出现了。来的拐点提前出现,并购如果中国A股市场的港股化,我们认为不可避免,未来可能是美股化不可避免,港股化、美股化最大特点,A股一级、二级市场估值趋同,至少接近,对于并购尤其控股权转让,相对于A股为主的控股权来说,估值不比IPO估值低,控股权爱溢价,未来并购市场将更有竞争性。尤其是在股市不明朗的情况下,换股收购可能这个数量将会有一定的下降,现金收购,这种方式将大幅提升。结合去年11月央行资管新规规定,对于并购基金,包括有一个1:1的要求,结构化分级产品,对于刚性兑付有一个禁止 ,不能兜底等等相关的规定。今年元月,一行三会颁布的银行债权债转股,未来取得绝对收益的并购基金,包括债转股的基金、过桥融资基金,未来将大有前途。随着股市波浪调整到位,这个波浪是大盘蓝筹波浪上涨,然后回调,导致中小型公司大幅度回调,用时间换取空间,未来的并购基金大有前途、大有可为。

 并购业务的核心定位应包含哪些因素

赵兰洋:下面有请一村资本的汤总,您的结构由上市公司华西村发起的,而且承担着华西村本身的业务转型职能,您的公司在投资,特别并购投资上是怎样的策略打法?这些问题怎么来看?

汤维清:通过我们一村资本很多初始做法或初心看到了中国并购市场现在、以及未来巨大的市场空间。对于并购来说,其实刚才我对洪总讲的非常赞同,在2013年业内称之为的并购元年,到2016年高峰的时候,这轮并购有多重因素来推动的。很大一部分交易是财务性的,甚至是回归,某种意义上是换市场,从低估值市场换到相对高估值的市场,获取两个估值市场的回报。

回过头来说,真正我想说的是作为一个并购业务的核心定位,应该包含哪些东西?很想跟大家简要地分享,们看好并购市场并不单纯出于阶段性的估值差导致的收益机会,更看好的是中国经济从传统产业朝更高层面过程中所隐含的巨大机会。大家知道,经济体从初级到中级发达、高级发达过程中,初级的时候大家走自主创业的路径,每个企业都是从头开始,做新业务的时候也是一点点自身培育,找几个人或者搞一个专利。随着中国经济发展到这么一个点之后,加上中国经济,中国资本市场、全球金融市场的影响和洗礼或者说教育,中国企业成长越来越大,很多大的巨头和大的企业集团已经形成。在这样过程当中,国外企业发展、产业发展当中值得借鉴的或者看到他们快速发展的成就,一旦经过若干年的积累则开始真正意识到并购对企业发展的价值。

我来自于招商证券,我们2008年之前专门成立了一个并购公司,而且还是跟美国一家非常知名的从事于中小企业服务的投行进行合作。当时从投行这个角度来说,未来中国产业的升级,跨境并购是非常好的机会,但是我们做了五年以后,这家公司后来解散了。为什么?首先,那个时候没有这样的市场环境,我们需要去说服国内的企业,其实到新的行业里面并购是更有效的方式,但是缺乏安全感,缺乏对于被并购企业如何走方面的认知,很多交易推进了很后端的时候,最后投资人或者并购方放弃了。

另一方面,国外或者国内的相关企业,尤其国外企业,听说中国企业资本进入并购的时候,2007年的时候根本不接受,说得难听一点,不看好我们。但是今天从2013年到现在整个经济发生了变化,中国从两三千美金的人均GDP到八千美金,中国产业从完全追赶型进入到了全球市场里面同场竞技,甚至有些产业已经进入到领先的阶段。全球的资本或者企业已经深刻认识到了中国市场巨大的潜力,也认识到了中国企业家以及企业在综合经营管理方面的能力。所以这个是客观的外部环境所造成的。所以一村资本立足于这个角度提高到并购。

我们把自身定位成投资并购型服务型机构,我们的服务不仅仅是并购,在这个过程中首先研究产业方的困惑,他们有什么比较关注的核心问题?这是我们切入这个行业首先要考虑的问题。同时我们从传统的上市公司,本身面临产业升级,我们找其他的领域转型的时候其实一样面临着转型的过程当中,应该关注到或者面临的一些挑战,我们采取以下几个方面的策略:

第一,要充分深入了解并购方的需求。满足不同的并购方,不同的并购产业所处的阶段,帮他发现更适合于他的,不论从产业方向还是从被并购标的、文化相关方面因素相对匹配的标,这是我们觉得并购程度比较高、比较重要的关注点。

第二,从事专业并购的服务商来说,我们并购的团队一定要有产业基因,往往很多从事并购的公司,在这方面关注的不是特别足够。只有在产业当中,十年甚至二十年对相关产业的积淀才能体会到这个相关企业,尤其被并购方相关的需求,才能真正的解决实质性的问题,让并购以后能够更快的跟并购方进行很好的融合。

第三,关于退出的问题,从并购的角度来说更重视退出,某种意义来说在并购的同时已经基本上安排好了退出的通道,逻辑在什么地方?相对来说,并购的回报率跟PE比相对低一点。从商业逻辑角度来讲,成功率要高,否则抵抗不了项目失败所产生的风险,而且一般的并购项目投资规模都是非常大的。一个基金,所能从事的项目十几、二十几、三十个,一旦一个项目出问题,整个基金产生非常负面的结果。这一点来说,我们的做法除了在基金层面,有些作为项目基金层面,在并购的时候一般从产业方做得非常紧密,如果非专项基金作为一个平台型基金的时候,我们会在具体的并购标的时候,跟产业方紧密的合作,更多的并购为产业方量身定造发行和培育,而不是并购完了以后完全没有准备,等待着几年以后再考虑退出的问题。

从医疗健康领域看并购

赵兰洋:下面有请中钰资本的金总,他们专注在医疗健康领域,这个基金里面也有很多从事这个行业出身的。

金涛:我们的团队,投资部门的业务合伙人在这个行业做了20多年,在行业里面,从研发到生产、到市场、到销售做渠道销售、做商业渠道、做学术营销等等。我们中钰资本的业务团队都是在行业里面有一定的资源,并且相对来讲,在行业里面原来都是做到副总和行业老总的一批人,组合起来我们来做行业的投资。因为我们专注在医药医疗大健康领域,三四年的时间,我们能够把公司的规模做得相对来讲有一定的名气,不是我们这个团队有多好,是因为这个行业好。医药医疗大健康是弱周期的行业,不管有没有钱、不管主体经济发展有什么样的增速或者是遇到什么样的障碍,生老病死人是躲不开的,有病了就要去看,有健康的问题就要去咨询,我们选择了比较好的赛道

2013年团队在创业的时候,我们感觉整个IPO,不管当时是停摆还是怎样,大量的上市公司,尤其是医药医疗类的上市公司涌现,其实他们内生性的增长赶不上公司快速的发展。所以我们觉得产业发展过程中面临巨大的并购趋势驱动,我们考虑真正的上市公司本身,它自己的内生性发展赶不上公司的发展,赶不上业务发展的时候,就要通过外援性资源的整合去做公司整体的体量扩大和上下游的延展和横向的业务扩展

所以当时我们谈的并购资金,很清晰的一个战略,帮助爱尔眼科在区域内眼科医院和眼科诊所的收购,帮助他在跨区域做产业并购,这个是我们最早的基金。我们当时做了十个亿的盘子,现在在并购基金里面有50多家眼科的相关资产,目前来讲这个资金慢慢退出去了,这个里面所有的和上市公司或者是产业资本,我们做的并购案子,我们都是以沿着上市公司的五年也好或者是更长久的公司发展战略,我们去帮他配置这种资产。

上市公司并购策略的两大方向

赵兰洋:下面有请晨晖资本的张总,给我们分享一下,因为您这个机构是一家相对独立的有PE、VC的投资机构,您从这个角度跟我们分享一下。

张磊:过去两年我们和产业方、并购方讨论很多。上市公司并购策略有两大方向,一个是把主营业务做好,然后通过并购,并购市场客户或者并购优质资产。这两个角度,或者有些大的上市公司在整个产业环境发生变迁或者互联网的发展,在寻求第二产业,做第二主业的布局。我在观察很多上市公司有这样比较明确的路线。比如说,我们看到一些上市公司做旅游的,在互联网行业,更早的时候是扩展线下的网点,互联网出来的时候,很多并购策略就是要找这样的流量。在投资的时候,以公司给他带来流量的要求为主,从线下流量到了发展瓶颈,大家在往线上转移,线上会成为新的战场,这里面有很多新的防御考虑。大的公司在现场做得非常得快,也很焦虑,在线上是不是拿到好的入口,我们跟他们合作的时候,很多条款看得很清楚,对流量要求是非常高的。

对于资产的要求,同样是一家公司,他在一年前的策略在线上去并购有流量的公司,市场的策略。另外一块,他在这一年过程中间,我们2016年的时候海外出境游是非常火的一个趋势,因为大家消费升级,生活质量提高,出境游的市场又很快的推动起来。我们发现海外的资产很便宜,而且非常优秀,这是根据整个产业的脉络,根据市场,根据产业本身的发展阶段有不同的并购策略,但是围绕着客户市场或者主资产并购。

我们也看到,第二主业,我们仍然做高端女装的,女装行业在国内到了天花板,市场品牌非常多,衣服这一块是供大于求的市场格局了。所以在做新的产业,新的产业做美妆跟医美相关的产业布局,自身要把自己的管理结构建立起来,要具备相关的人才。同时作为资本方,也会跟他做很多的配合。一个是在尽调过程中间帮助他寻找优秀的资产,第二个是在消费过程中,最后的利益分配,这是我们并购投资主线的一类项目安排。这类业务,其实为上下游公司培养第二主业,更多的时候,这些资产拿到我们基金下做培育,一段时间之后相对成熟了或者是业绩相对合理的时候,这个里面很有意思。上市公司跟他的利益分配的时候,因为我们要赚钱,上市公司也希望价格更低一些, 我们怎么设立这个机制?我们做PE投资很直接的方法是我们把PE定死,我们赚这个资产收入各运营的钱,这个时候中间成长的钱都是我们的,剩下的资产交给上市公司。刚才也提到了,我们是独立的一个投资机构,我们在跟并购结合的时候,并购很多时候对我们来说是退出的策略,投资一个企业在成长过程中间,需要很快的变现、退出,或者说这个项目本身发展遇到瓶颈,这个阶段并购是很好的退出策略。在退出的时候,会再考虑并购。

另外,针对围绕上市公司、围绕产业方做布局,这个时候我们从尽调阶段开始,整个投资都有变化了。原来尽调是看你的生长性、看你内部管理各个方面的行业市场的流动性,做产业并购的时候,发生了很大的变化,真的要看跟上市公司的协同。我们原来做过一个案例,这个公司正儿八经通过并购来上市的,这是一个公关广告行业,它的对外拓展的发展路径,一般是内生性、外生性,它的外生性非常强,广告业务在扩张过程中间要求非常高,同时客户资源,优质的客户资源又有很强的关系依赖。在这个过程中间,通过外生性的并购策略,把这个规模做得非常好,里面的协同非常好,这是一家上市公司。这也是我们对这些不同的产业模式的一些经验。所以说在母基金里面并购设两个策略,一个是围绕这个做投资,一个是我们的退出策略。

真正做成并购的前提是双方都有需求

赵兰洋:下面我们就请同系资本的朱总跟我们分享,同系资本也是有比较清晰的赛道选择。

朱鷖佳:大家原谅我是学工科的人,我是学工程的,凡是都要回到第一性原理的角度看。你做投资或者做并购,我们并购或者投资,得到的未来是什么?我们需要从最核心的、最根本的问题出发看待这个问题,并购最核心的问题,进一步的创造价值,在市场更加完善的时候创造价值,在市场的后端能够进一步放大它的增长潜力,这才是增长的核心价值。因为我们同系本身做的就是跟工业息息相关的,我们其实做的大部分东西是隐藏在大家所能看到的屏幕下面。比如说,我们背后这个大屏幕,大家看到的是我们这些人的脑袋和图像,但是背后隐藏的零件,这些平板,就是我们要投的企业,他们做出来的。这些品牌大家可能不知道,但是对于工业企业来讲,做并购的目的跟方式跟其他行业不一样。

从我们这些年的实践来说,如果一个制造业,先进制造业,做智能制造的企业如果想成功的做并购,不是一件很容易的事情,坦白来说,80%以上的制造业上市公司,上市之后,我认为在同行业内没有什么好并购的,因为他的技术代表着行业内最好的,你说我可以增大市值,本身上市公司一个亿的利润可以并购五千万利润同行业的第二名,扩大我的市值。但是第二名五千万的企业并购它,至少要花5个亿吧,第二名的技术跟它的产品是差不太多的,或者技术比他可能还差一点,为什么要去并购他呢?花5个亿的钱做这样一个事儿,不如花一个亿去重新盖一条生产线,转身可以卖更多的东西。所以对他来说没有太多可并购的空间和余地,至少在国内是这样。他就要去国外找,能够更符合他要求的新的技术,比他层次更高的技术,反而要价没有那么高。

金总讲了,为了能够满足上市公司发展需求,非常尽心尽力的寻找国外的标的,这才是真有帮助的,但不可能忽悠一个上市公司去买一个在国内不如他的药,任何一个公司不会这么做的。我们如果做并购生意的时候,我们作为金融行业的人,因为我是从实业里面出来的,特别感受到实业老板的心情,特别不喜欢金融行业的人夸夸其谈。如果真正做成并购,需要挖掘很深的需求,而且对它契合的标的理解得很深才行,两者要非常深的合作,两者要有非常深的默契和长期的磨合。双方一定要有需求,并购方有并购方的需求,被并购方反而也要有需求。过往的需求是有的,所以很多事情,并购方和并购方现实的需求,这个现实需求必须找到它,双方在整个角度合得来,并购是人跟人的合作,一个人与另外一个人之间能不能合得来,并,不完全取决于技术和产品,有的时候是一种气场,是一种感觉,能不能看对眼。

所以我们过往找过很多的项目给上市公司,有的感觉很好,但是下不了决定,有的也许没有那么好,但是很快的能够做决定,看对了眼。这就是我们做并购的时候所要去考虑的。所以我们并购的时候或者做基金的时候,最重要的是两个问题,第一个,跟一个上市公司反复推销他的业务,跟他谈他的战略,这个战略定下来了,再考虑人的问题,这个战略由谁实施?什么样的团队实施?人的问题解决了,自然而然钱的问题就解决了,我们解决钱的问题是隐藏在人和战略问题之后的,而不能本末倒置。只是因为我们有钱,就能做并购吗?并不是这样的,这是本末倒置的做法,并购本身是一件很美的事情,自然而然发生的,并不是需要并购完之后整合,整合这两个字,第一个是整,第二个才是合,要想整人家,再合起来,这整合的理念是不对的。如果整合一个标的不要这样做,结果是不会好的,人是很难把控的,人也是很难揣测的,并购应该是两方,像两个人两情相悦慢慢走到一起。这样才是我们要做的。

至于未来的趋势,我认为并购的趋势不会减少,至少从我所在的工业领域来说,制造业的升级、智能制造的各级,人工智能化和数据化要改变所有的传统工业体系,我认为这里面并购的机会很大,很多的工业已经到了很成熟的规模,这里面出现相互的重组,进行规模化、效率提升、新的技术提升,这才是真正产生价值的地方,这个需求绝对不会少。这一行是很幸福的,能够抓住这个需求,未来进一步通过实实在在的努力迎合每一个上市公司的需求,帮助他们创造价值,才是真正做并购期完成的事情,至于钱从哪里来,我相信这是不缺的。

总结:做好并购的两个重点因素

赵兰洋:我们在这个行业,我在过去基本上十年的时间里面是一直专注在私募股权投资领域。我刚才听了各位老总的演讲,收获也很大。听下来,我的体会,并购是一项大工程,要想把并购做好,至少有两点很重要的因素:

第一,并购还是要结合自身的优势。像我们在座的几个投资机构从产业出身的专注在一个产业上面去,有从上市公司孕育起来的机构,用好上市公司的资源,用好自身的优势,因为并购是一个大工程。

第二,把重点放在价值创造、协同上,我想在未来的几年时间里面,靠着套利或者说想着找接盘去通过并购退出会越来越少,反而是能够创造价值、创造协同的并购会成为未来更多的主流。

最后,还是非常感谢各位嘉宾给我们的分享。谢谢大家。

分享到: (更多)

标签: 并购基金PE